作者：陳渝川@北京

編輯：翟 睿@北京

半個(gè)月后的2020年3月1日，新《證券法》即將正式實(shí)施，作為證券法頒布實(shí)施20年來(lái)的第二次全面修訂，新《證券法》的全面推行將成為我國(guó)資本市場(chǎng)向市場(chǎng)化、法制化、國(guó)際化方向邁進(jìn)的重要一步。

在諸多修訂內(nèi)容中，“推行證券發(fā)行注冊(cè)制度”的改革顯然是目前最受市場(chǎng)關(guān)注的一環(huán)。

據(jù)新修訂的《證券法》第二十一條規(guī)定，國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門依照法定條件負(fù)責(zé)證券發(fā)行申請(qǐng)的注冊(cè)。證券公開(kāi)發(fā)行注冊(cè)的具體辦法由國(guó)務(wù)院規(guī)定。按照國(guó)務(wù)院的規(guī)定，證券交易所等可以審核公開(kāi)發(fā)行證券申請(qǐng)，判斷發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、信息披露要求，督促發(fā)行人完善信息披露內(nèi)容。

早前在2019年底，隨著新《證券法》的內(nèi)容浮出水面，市場(chǎng)對(duì)于“全面推行注冊(cè)制”的理解曾片面認(rèn)為隨著2020年3月1日《證券法》的實(shí)施，發(fā)審委將被取消而旋即退出歷史舞臺(tái)，監(jiān)、審分離的時(shí)代正式來(lái)臨。

同時(shí)，由于受2020年開(kāi)年以來(lái)新冠病毒疫情的影響，IPO審核自2020年1月17日召開(kāi)春節(jié)前最后一次發(fā)審會(huì)后，近一個(gè)月來(lái)一直處于暫停狀態(tài)，眼看3月1日不日既至，IPO審核工作暫停的趨勢(shì)依然短期內(nèi)難有松動(dòng)，那么，在證監(jiān)會(huì)上市部排隊(duì)等待上市的近400余家企業(yè)將按照何種口徑和方法進(jìn)行審核？新《證券法》正式實(shí)施之后的一段時(shí)間內(nèi)，IPO的審核工作到底將如何推進(jìn)？

2月14日晚間，證監(jiān)會(huì)正式就新《證券法》實(shí)施初期有關(guān)IPO審核安排再次給出明確說(shuō)明：“預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板尤其是主板（中小板）實(shí)施注冊(cè)制尚需一定的時(shí)間，新《證券法》施行后，這些板塊仍將在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)實(shí)施核準(zhǔn)制，核準(zhǔn)制和注冊(cè)制并行與新《證券法》的相關(guān)規(guī)定并不矛盾。”

“新《證券法》在正式通過(guò)修訂之時(shí)，監(jiān)管層便對(duì)IPO有關(guān)政策的改革留下了過(guò)渡的政策和時(shí)間安排。無(wú)論是在哪個(gè)版塊推行注冊(cè)制，都需要一個(gè)比較長(zhǎng)的政策窗口期和過(guò)渡時(shí)段。科創(chuàng)板一直以來(lái)就是被視為注冊(cè)制實(shí)驗(yàn)田，按照其實(shí)施的程序，注冊(cè)制要在A股中全面推行也必須按照步驟有序進(jìn)行，避免出現(xiàn)一刀切的局面。”2月14日當(dāng)晚，一位接近于監(jiān)管層的知情人士向叩叩財(cái)訊透露，目前監(jiān)管層方面對(duì)全面推行注冊(cè)制已經(jīng)有一個(gè)大致的計(jì)劃安排，這個(gè)過(guò)程或?qū)⒊掷m(xù)1-2年時(shí)間，因?yàn)殡S著審核方式的變更，相關(guān)頂層設(shè)計(jì)、制度供給也需要隨即跟上，同時(shí)證券不同版塊的證券業(yè)監(jiān)管的具體措施以及相關(guān)機(jī)構(gòu)設(shè)置也將相應(yīng)調(diào)整，這也將涉及到大量的前期工作籌備和安排調(diào)整。

據(jù)叩叩財(cái)訊獲悉，按照相關(guān)部署，注冊(cè)制的推行將依照成熟一個(gè)板塊推行一個(gè)板塊的做法。在2020年內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板和新三板“精選層”在注冊(cè)制方面的改革將成為監(jiān)管層工作的重心，而這兩項(xiàng)工作的推進(jìn)有望在今年下半年獲得實(shí)質(zhì)性突破，而中小板與主板的注冊(cè)制改革則將在創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的實(shí)施前提下，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，擇機(jī)進(jìn)行下一步改革。

1）創(chuàng)業(yè)板、新三板改革有望下半年突破先行

“雖然目前疫情嚴(yán)重，在一定程度上影響了有關(guān)改革的進(jìn)程，但注冊(cè)制改革的趨勢(shì)與方向并不會(huì)受到影響。”上述接近于監(jiān)管層的知情人士透露，創(chuàng)業(yè)板與新三板精選層的注冊(cè)制改革目前正在緊鑼密鼓的推進(jìn)之中。

我們可以對(duì)比科創(chuàng)板注冊(cè)制的推進(jìn)進(jìn)程。

2018年11月5日，正式宣布上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制之后，僅僅三個(gè)月時(shí)間，2019年1月30日晚間，上交所便密集下發(fā)多份針對(duì)科創(chuàng)板的政策規(guī)則的征求意見(jiàn)稿，其中包括《科創(chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理實(shí)行辦法》（征求意見(jiàn)稿）等3份部門規(guī)章和6份交易所規(guī)則，對(duì)科創(chuàng)板的保薦方式、審核制度、發(fā)行定價(jià)制度、交易制度、退市和信披制度等多方面進(jìn)行了定位。

2019年3月21日，科創(chuàng)板股票上市委員會(huì)和科技創(chuàng)新咨詢委員會(huì)候選人名單正式向社會(huì)公示。3月22日，首批申報(bào)科創(chuàng)板上市企業(yè)正式公布招股說(shuō)明書(shū)。

2019年5月28日，科創(chuàng)板注冊(cè)制首場(chǎng)發(fā)審會(huì)正式召開(kāi)。

2019年7月22日，科創(chuàng)板正式開(kāi)市，科創(chuàng)板首批上市的25家公司掛牌交易。

“科創(chuàng)板作為近兩年資本市場(chǎng)的首件大事，其推出的速度是超過(guò)了大多數(shù)人預(yù)期的，從提出設(shè)立科創(chuàng)板實(shí)施注冊(cè)制到第一家企業(yè)正式掛牌交易，一共僅用了8個(gè)月時(shí)間，若以此時(shí)間為基準(zhǔn)，疊加目前創(chuàng)業(yè)板的有關(guān)政策推進(jìn)進(jìn)度來(lái)看，其施行注冊(cè)制的真正突破，則將在今年下半年得以實(shí)現(xiàn)。”上述知情人士表示，監(jiān)管層方面希望創(chuàng)業(yè)板實(shí)施注冊(cè)制，能較大幅度體現(xiàn)多層次資本市場(chǎng)的審核思維，要與現(xiàn)行的科創(chuàng)板注冊(cè)制以及此前創(chuàng)業(yè)板實(shí)行的核準(zhǔn)制審核相比體現(xiàn)出改革精神和多層次審核訴求的差異化，進(jìn)一步凸顯市場(chǎng)化、法制化的特性，而不是簡(jiǎn)單的將IPO審核權(quán)下放。

相比較創(chuàng)業(yè)板的注冊(cè)制改革，新三板“精選層”深化改革或更會(huì)較其早一步落地。

新三板“精選層”的推出，將允許符合條件的創(chuàng)新層企業(yè)向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票，這意味著新三板掛牌企業(yè)將有機(jī)會(huì)如上市企業(yè)般向新三板全部合格投資者發(fā)行股票，這也被外界俗稱為“小IPO”，這也將同樣借鑒注冊(cè)制的審核理念。

“新三板精選層的制度改革在推行上較創(chuàng)業(yè)板會(huì)更為順暢。此前，新三板的核準(zhǔn)掛牌主要審核和權(quán)利機(jī)構(gòu)就是股交中心，在一定程度上，不存在審核權(quán)的交接，其內(nèi)部溝通也較為容易。”上述知情人士坦言。

早在2020年1月19日晚間，按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于全面深化新三板改革落地實(shí)施工作部署，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司發(fā)布實(shí)施第三批三件業(yè)務(wù)規(guī)則，包括《股票向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行并在精選層掛牌規(guī)則（試行）》一件基本業(yè)務(wù)規(guī)則，《股票向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行保薦業(yè)務(wù)管理細(xì)則（試行）》和《股票向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行與承銷管理細(xì)則（試行）》兩件業(yè)務(wù)細(xì)則。至此，本次新三板全面深化改革涉及的七件基本業(yè)務(wù)規(guī)則已全部發(fā)布實(shí)施。

據(jù)叩叩財(cái)訊獲悉，2020年2月10日，北京證監(jiān)局已經(jīng)開(kāi)始接收轄區(qū)保薦機(jī)構(gòu)報(bào)送新三板精選層企業(yè)的輔導(dǎo)備案材料。

據(jù) 2月7日晚間北京監(jiān)管局在官網(wǎng)發(fā)布的《關(guān)于啟動(dòng)轄區(qū)掛牌公司公開(kāi)發(fā)行輔導(dǎo)驗(yàn)收工作的通知》(京證監(jiān)發(fā)〔2020〕21號(hào))顯示，要求保薦機(jī)構(gòu)需按照《輔導(dǎo)備案登記材料目錄》的要求向北京證監(jiān)局提交輔導(dǎo)備案登記申請(qǐng)，并填寫(xiě)《輔導(dǎo)備案登記材料簽收表》，在備案材料齊備后，北京證監(jiān)局將啟動(dòng)受理工作并出具受理函。

若按目前一般擬IPO企業(yè)的輔導(dǎo)期最短3個(gè)月便可獲得驗(yàn)收計(jì)算，這也就意味著首批新三板精選層企業(yè)申報(bào)材料有望最早在今年6月前遞交。

2）過(guò)渡期或長(zhǎng)達(dá)2年，IPO發(fā)審“疫情”后將加速審核

正如上述所言，新《證券法》實(shí)施后，雖然將在IPO審核全面推行注冊(cè)制，但在一定時(shí)間內(nèi)，注冊(cè)制與和核準(zhǔn)制將繼續(xù)在IPO審核中并存，而這一過(guò)渡期時(shí)長(zhǎng)將可能長(zhǎng)達(dá)近兩年之久。

“在創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制下由深交所正式接受材料之前，證監(jiān)會(huì)還是將繼續(xù)接受企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，并按照核準(zhǔn)制的程序進(jìn)行審核。”上述知情人士透露。

據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站公布的最新擬IPO申請(qǐng)排隊(duì)信息顯示，目前共有428家企業(yè)排隊(duì)待上市，其中申請(qǐng)主板上市161家，創(chuàng)業(yè)板188家，中小板79家。因春節(jié)長(zhǎng)假疊加新冠肺炎疫情影響，整個(gè)2020年1月分皆未有新增申請(qǐng)。2月3日，雖然疫情依然肆虐，但有3家企業(yè)向證監(jiān)會(huì)遞交了最新的擬IPO申請(qǐng)并獲得受理，其中兩家申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板上市，一家為申請(qǐng)主板上市。

那么如果創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制正式實(shí)施，這些已向證監(jiān)會(huì)遞交材料申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板上市待審企業(yè)又將如何審核呢？

“這就涉及到相關(guān)板塊實(shí)施注冊(cè)制的過(guò)渡期間的安排，按照目前我們獲得的信息，一方面證監(jiān)會(huì)將盡快加速對(duì)已申請(qǐng)IPO的企業(yè)進(jìn)行審核，盡快消化‘庫(kù)存’，另一方面也允許已向證監(jiān)會(huì)遞交申請(qǐng)材料的企業(yè)撤材料，其后重新注冊(cè)制的披露要求向深交所進(jìn)行申報(bào)。”一位滬上資深投行機(jī)構(gòu)人士透露。

實(shí)際上，從2019年10月開(kāi)始，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制開(kāi)始提上議程時(shí)，另一邊IPO審核除了通過(guò)率不斷高企，審核節(jié)奏也以肉眼可見(jiàn)的速度大幅提升，從此前的一周2-3家企業(yè)申請(qǐng)的審核速度提升至7-8家，而在2020年春節(jié)前的最后一周，有12家擬IPO企業(yè)密集上會(huì)，其中9家擬登陸創(chuàng)業(yè)板，且這12家企業(yè)還皆通過(guò)了審核。

為了進(jìn)一步加速對(duì)申報(bào)企業(yè)的審核，2019年12月13日，證監(jiān)會(huì)還對(duì)目前在任的第十八屆發(fā)審委員進(jìn)行了增補(bǔ)擴(kuò)容，當(dāng)日，證監(jiān)會(huì)宣布對(duì)發(fā)審委23名增補(bǔ)委員候選人進(jìn)行為期七天的公示。此前，第十八屆發(fā)審委已經(jīng)共有21位在任審核委員。

“證監(jiān)會(huì)增補(bǔ)發(fā)審委傳導(dǎo)出了一個(gè)明確的信號(hào)，那便是在保持IPO審核常態(tài)化的基礎(chǔ)上將進(jìn)一步加速對(duì)申報(bào)企業(yè)的審核。”上述接近監(jiān)管層的知情人士表示，但按照發(fā)審委員一年的任期要求，十八屆發(fā)審委員目前已經(jīng)屬于超期服役，但在新《證券法》下，十八屆發(fā)審委將是最后一屆，而證監(jiān)會(huì)則通過(guò)對(duì)十八屆發(fā)審委候補(bǔ)委員的方式來(lái)滿足在政策過(guò)渡時(shí)期的審核需求。

不過(guò)2020年初的這場(chǎng)新冠病毒疫情的突襲，又暫時(shí)打亂了IPO審核進(jìn)一步加速的節(jié)奏。

雖然2月3日A股市場(chǎng)便已經(jīng)開(kāi)市交易，證監(jiān)會(huì)也已經(jīng)于當(dāng)日起開(kāi)始復(fù)工，并開(kāi)始接受電子申報(bào)材料，但直到如今，IPO發(fā)審會(huì)已經(jīng)缺席兩個(gè)禮拜，2月14日晚間，證監(jiān)會(huì)又未公告下一周的發(fā)審會(huì)的有關(guān)安排，這意味著按照如今的疫情狀況，IPO發(fā)審會(huì)還將繼續(xù)暫緩。

“IPO發(fā)審會(huì)要求必須要至少7位發(fā)審委員和3位擬上市企業(yè)代表進(jìn)行面對(duì)面審核答辯，以目前的疫情狀況，這種‘集會(huì)式’、‘接觸型’的審核是很難成行。”上述接近監(jiān)管層的知情人士進(jìn)一步透露，除了發(fā)審會(huì)暫停外，過(guò)會(huì)企業(yè)的封券工作也被叫停，除此之外，其他的IPO申報(bào)和審核流程大部分還依然在有序推進(jìn)，“可以預(yù)期，當(dāng)疫情在一定程度上得以控制之后，IPO發(fā)審工作還將進(jìn)一步提速。”